穷查理宝典 · 第13篇

市场不完美，仍然很难赢

既然市场有错误价格，为什么普通人仍不能轻易打败它？

思考与判断

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可带走的原则

好生意、合适价格、成本与资本结构需要同时核对；少数历史赢家证明有可能超额获利，却不能证明旁人有相同优势与进入条件。

先抓住这三句。

好马和好赌注不同，价格已经反映部分优势。
费用、税与客户约束影响结果。
成功大学基金有不能直接复制的条件。

可带走的原则

好生意、合适价格、成本与资本结构需要同时核对；少数历史赢家证明有可能超额获利，却不能证明旁人有相同优势与进入条件。

赛马比喻里，别漏掉赔率

蒙格承认市场大体有效，聪明勤奋也很难长期明显超越。他用赛马说明：强马更可能赢，但赔率也低，弱马赢得少却可能赔付高；判断生意好坏以后，还要比较付出的价格与得到的机会。赛场另有抽成，投资也有交易与管理成本。不过股票不是固定终点的赛马，价值会继续变化，不能照搬赌注概率。这个比喻最有用的部分，是提醒“我发现一家公司优秀”，未必代表市场尚未发现或买价仍有优势。

激励决定为什么忙个不停

讲话用联邦快递夜间分拣的故事，说明奖励按小时或按完成任务，会改变工作行为。基金管理者也可能因为客户期待活动和短期排名，做出不利于长期持有的买卖。蒙格主张等待少数理解较深的机会，但这种集中依赖罕见能力、资金结构与承受力。波克夏没有客户随时开除管理人，与普通基金的约束不同，不能把同一动作搬过去就期待同一结果。少交易能降低摩擦，前提不是抱住任何资产永不复查。

好企业还会被买得太贵

蒙格解释自己如何从格雷厄姆式便宜资产，转向更重视企业长期产生现金的能力，使用喜诗、可口可乐、报纸与盖可等案例。他同时谈过高价格的危险：漂亮五十时期，有名的优秀企业被赋予过强期待，后来仍造成损失。长期持有可能延后某些税负，但原书税率和制度属于当时美国假设，不能直接作为今日计算。过度避税也可能导致坏交易。省税、低交易与好管理都是条件，任何一项不能代替买价和业务持续性的检查。

2006回顾为什么提醒别追名校

后加文字讨论哈佛和耶鲁基金的成功，提出杠杆安排、优秀经理、名望带来的基金准入，以及利率和估值环境等多项可能原因。作者并没有把它们化成一个可复制公式，反而担心别的慈善机构被羡慕与销售驱动，事后追进拥挤策略。锁定资本的杠杆形式也不等于没有风险，只是与可随时追缴的融资账户不同。读者应问成功来自哪里、自己能否取得同样资源、现在价格是否已变，而不是看见一段高成绩便照着抄。回顾最后仍要求适应变化与持续学习。

把原因连起来

01
识别机会
理解企业与市场已有期待
02
扣除代价
考虑价格、费用、税与资金约束
03
核对可复制性
比较自己是否真有优势与相同条件

动手比较

买价与估错余地

调整买价和价值范围，看判断误差由谁承受。

价值范围是教学估计，可能整体错误；安全边际不保证不亏。

降低估值后，检查原来的余地是否还在。

哪些条件会改变结论

并非人人有能力识别错误定价；集中、杠杆与非公开基金会放大不同风险，历史名校成绩不能作为今天参与的依据。

试着判断一次。

某基金历史很好，但只有少数名校能较早进入，后来产品已拥挤。复制前最该查什么？

查看来源与版本

Poor Charlie's Almanack: The Wit and Wisdom of Charles T. Munger, Expanded Third Edition（英文EPUB）

Talk Two: Worldly Wisdom — stock picking, incentives, tax and 2006 addendum · EPUB spine 2，第1004–1172行

来源为英文扩充第三版，本单元为原创中文研习。区分蒙格讲话、编者说明、人物回忆及后加回顾；原书时点的公司与制度例子不作今天的买卖建议。

依据以上指定版本作原创中文研习，保留重要论点、案例与条件；可与原书对照阅读。