聪明的投资者 · 第9篇

进取的第一步，是知道哪些诱惑先不接受

高利息、新上市与快速交易，为什么都应先检查收益从哪里来？

风险与生存

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可带走的原则

多一点票面收入或短期涨幅，不能替严重本金风险付款；先查现金覆盖、发行利益与实际成本，再判断价格是否给足补偿。

先抓住这三句。

缺收入不等于该提高信用风险
发行价和公开成交价不同
隐藏交易成本也会侵蚀回报

可带走的原则

多一点票面收入或短期涨幅，不能替严重本金风险付款；先查现金覆盖、发行利益与实际成本，再判断价格是否给足补偿。

需要收入，并不会降低亏损概率

原作者要求进取者也从稳健基础出发。多拿一点利息，却承担很大本金损失可能，不因生活需要就变合理。信用较弱的债券若有足够折价可能另有研究价值，但折价必须相对可回收金额，而非只看面值打几折。历史债券后来恢复的案例，也要和无法恢复者一起看，不能只等自己碰到平均。

保护来自现金覆盖而非票面承诺

利息保障倍数，是可用于付息的盈利相对利息义务有多少余地。利润接近义务，稍有困难就可能需要新借款。茨威格以WorldCom说明，知名机构也会被较高收益吸引，却忽视原来现金来源及新增债务负担。后来造假和破产加重损失，不表示只须避开造假，高杠杆便无问题。

作者与评注对工具的看法也会不同

格雷厄姆对低等级及海外政府债很谨慎；茨威格认为后来基金有助分散部分单项风险，也讨论新兴市场债可能提供不同表现。基金费用、共同违约和危机相关性仍存在，不能把历史相关较低当作一定避险。外国主权债能否追索及回收多少，还受具体法律、条款与实际执行条件影响。

发行人为什么选择这个时候卖

新证券通常在卖方认为有利时推出，且有专门销售力量。要区分公司增发融资、旧股东出售和首次公开上市，查谁收到钱、过去盈利是否只碰巧处在高点。原作者以Aetna Maintenance和AAA Enterprises的历史预告后续案例；少数新股先涨，也不证明后来较差企业的高价可以合理延续。

首日大涨属于哪个买价的人

茨威格用VA Linux回顾新股热：拿到最初分配的人，与开盘后在极高价买入的人，回报起点不同。幻想自己复制微软，往往漏掉失败样本及分配资格。用每次发行价都能买足的纸面策略推算巨额财富，也忽略容量、买卖与再投入限制。新股也需要按生意和实际可得价格判断，不能按发行身份一概认定有无价值。

交易便利不等于交易免费

买卖会有佣金、价差和市场冲击，即自己的急买急卖使成交条件变差；税又依时期和个人变化。评注引用经纪账户研究，说明高换手者扣费后的结果较弱，但不把一项观察升级为任何调整都错。年末按资产扣费与一次交易成本口径不同，不能直接混算；应分别检查能否付得出、价格是否合适、成本是否算全。

先拒绝没有补偿的风险

01
诱惑
更高票息、首日涨幅或频繁动作显得容易获利
02
核查
追踪现金覆盖、发行利益、可得买价与全部成本
03
选择
只在理解且价格补偿足够时考虑，需求本身不制造安全

动手比较

把判断拆成可核对的依据

逐张查看本章三条不同依据，分别判断它支持什么、不能证明什么。

卡片是对源书案例和论点的原创归纳，不给证据随意分数或假造概率。

把三张卡与自己的反例比较，不把著名人物当作结论保证。

哪些条件会改变判断

折价债券和新兴市场基金仍可违约或共同下跌。观察研究不证明所有频繁交易必亏；新股也有好企业，但实际分配、成交与买价决定持有人结果。

试着判断一次。

一只新股发行价十元，普通投资者开盘只能以三十元买到，能沿用十元买者的收益宣传吗？

查看来源与版本

The Intelligent Investor, Revised Edition

Chapter 6: Portfolio Policy for the Enterprising Investor—Negative Approach; Commentary on Chapter 6 · EPUB spine 16 第1—101行；EPUB spine 34 第29—33行

格雷厄姆正文于1971—1972年更新、1973年出版；Jason Zweig评注与新增注释为2003年材料，后来的案例不当作原作者当年已知。历史规则、利率与产品不作当前建议。原章对外国债追索及新股的概括不推广为全体工具的法律/价值结论。模型选择为三卡，不用按年扣费公式替一次性交易成本。

依据以上指定版本作原创中文研习，保留重要论点、案例与条件；可与原书对照阅读。