01
上市募款先流到谁的口袋
AAA原先销售移动房屋，后来追随特许经营热潮，把品牌与经营方式授权给别人。格雷厄姆拆开发行的新股和创办人售出的旧股：前者给公司带来资金，后者主要让原持有人收款。发行后账面净资产增加，有一部分正来自新股东自己的钱，不能把它误认为原有生意刚刚创造了同样多的利润。
AAA Enterprises
原章案例
移动房屋与特许经营的热门故事，后来没能支撑其高发行估值。
先抓住这三句。
- 创办人卖出的旧股，款项通常归卖股人。
- 公众出钱抬高每股账面净资产，不等于公司经营创造了收益。
- 高销售增速可以与大额亏损同时存在。
可带走的原则
先区分谁得到募集款，再检查业务的持续盈利、消耗现金速度与未来股数。
02
可以转手获利，也可能买贵
AAA上市后曾迅速涨价，原章仍追问，短期有人赚到价差是否足以证明发行质量。答案需要回到生意：公司此前盈利基础很小，公众却预先为扩张计划付了高价。随后新业务亏损消耗了大量资本，公司最终在1971年申请破产。这个结局说明价格可以在脆弱基础上维持一阵，但不能用事后的倒闭日期冒充事前可准确预测的日期。
03
互联网换了名字，算术没有换
2003年评注回顾eToys。它的销售额高速增加，上市首日价格大涨，但持续卖货仍在亏损；它还打算收购另一家严重亏损的网络企业。评注把它与Toys “R” Us比较，后者卖出的货物多得多且已有盈利，市场却一度给eToys更高的总估值。这不是说规模大的必然便宜，而是提醒读者，增长故事必须解释价格要求的未来成果。
04
别忘了尚未发行的股份
eToys还预留大量股份供管理层未来取得。若满足发行条件，即使公司以后赚钱，利润也可能由更多股份分享。不能把所有预留股都当成立刻发行，但也不能完全忽略。原章和评注共同要求：读招股说明书中的资金去向、亏损、现金需要和稀释，而不只看首日涨幅。投资者有权不参加难以估值的新股；热度并没有给人必须买入的期限。
05
发行中介的责任不能用涨幅冲销
格雷厄姆还向承销和销售机构提问：若新股起初炒高，是否就能忽略定价与后续损害？承销商是帮助公司发行并销售证券的机构，其名气并不是价值保证。读者不能因为机构愿意销售，便把招股材料中的风险交给它代想；也不能只挑曾经上涨的短段，省略买入者后来能否退出、公司是否存活和新增资金怎样被使用。
把热度换成经营问题
- 01
看资金去向
区分公司发行新股与原股东出售旧股。
- 02
看生存条件
比较持续亏损、可用现金及融资需要。
- 03
看每股要求
把未来股数与价格要求的盈利放在一起。
动手比较
新股热度背后的三项事实
逐张检查资金去向、经营亏损和未来股数，区分价格上涨与生意条件。
卡片来自原章和2003年评注的具体历史案例，不估计倒闭概率，也不模拟未披露借款。
回到实际可得价格，检查新股筹资后是否具备持续经营及合理每股价值的依据。
哪些条件会改变判断
亏损的新公司可能发展成功，盈利的老公司也可能买贵。首日上涨或随后破产，都不能单独证明所有新股的品质。稀释取决于发行条款和条件；融资可延长生存时间，也会改变现有股东的份额。
试着判断一次。
某新股上市后上涨两倍，创办人卖出很多旧股，公司仍持续亏损，怎样理解？
旧股款可能归卖股人，价格上涨也没有直接消除公司经营亏损。
短期买盘可以推高价格，尚未证明未来现金足以支持发行估值。
原持有人售出旧股所得与公司发行新股取得资金是不同流向。
查看来源与版本
The Intelligent Investor, Revised Edition
17. Four Extremely Instructive Case Histories — AAA Enterprises and eToys · EPUB spine 27 第46—58行；EPUB spine 27 第110—118行；EPUB spine 41 第158—163行
格雷厄姆正文于1971—1972年更新、1973年出版；Jason Zweig评注与新增注释为2003年材料，后来的案例不当作原作者当年已知。历史规则、利率与产品不作当前建议。
依据以上指定版本作原创中文研习，保留重要论点、案例与条件；可与原书对照阅读。