芒格之道 · 第145篇

软件很有用，为什么软件投资仍可能太贵

一个行业改善世界，能证明每笔融资价格都合理吗？

周期与环境

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可带走的原则

把真实产品贡献与融资热度、费用和规模分开；利润调整要核对被略去的成本，行为会反过来塑造信念，诚信与客户价值也不保证任何项目成功。

先抓住这三句。

行业价值与证券价格分开
调整利润不等于现金
规模激励可能鼓励再交易

可带走的原则

把真实产品贡献与融资热度、费用和规模分开；利润调整要核对被略去的成本，行为会反过来塑造信念，诚信与客户价值也不保证任何项目成功。

先认可产品，再问投资怎样定价

芒格明确说软件进步推动科技，却认为资本炒作过头。这两句话应该同时保留。医院、企业或法院因软件更方便，是社会效果；股东买价是否低于可得价值，则看利润、现金、竞争与资本安排。真实行业增长不能保证每家公司活下来，更不能使每一轮更高估值都合理。未来可能有人赚很多，也有人承担惨重损失。

被加回去的费用还会回来吗

EBITDA是利息、税、折旧和摊销之前的利润口径。它可用于分析某些环节，但借款有利息、资产可能要更新，税与其他责任也不会因口径被排除而消失。J曲线是早期回报低、之后改善的路径形状，不能只画一个未来向上弯曲就证明亏损会换成利润。原书批评的是漂亮指标可能遮住真实付出。

做交易的人为何总想更大

按规模收费、退出再募更大基金，可能使管理者偏向多交易而非只找少数足够好机会。芒格用红杉控制规模作相对赞誉，但不能证明全部风投都只为费用，也不说明该机构今天的表现。应查看资金容量、收费、估值和退出条件，价格一层层加上去后，最后客户能否得到足够真实净现金。

选择好东西，也要继续核验

他把每日期刊和开市客描述为卖给客户真正有用的东西，愿意即便少赚也坚持。这是行为标准，不等于已完成对每家公司的品质验证。高龄团队自嘲与长期耐心也不能代替接班和执行。诚信可能支持复购和合作，却不保证需求、价格和资金都合适，善意与经济性仍需分别看。

口头重复会影响自己相信什么

芒格说戏演多了容易当真，也举有人最初装慈善后来愿意真做的例子。这个角度提醒，先为立场辩护再找事实，可能使自己越来越难改。政治中的两极化是他担忧的背景，不说明全部不同意见都不理性。可把预测的依据和反证写下来，等结果不利时重新检验，避免用已公开说过来强迫自己继续相信。

条件怎样传导到结果

01
热度
增长故事与资本进入抬高价格和预期
02
激励
规模收费与指标包装可能遮住真实成本
03
修正
以净现金和反证检验，防止叙述变成自我催眠

动手比较

三个条件变化的情景

按融资热度、约束变弱与现金修正三种情景检查条件，不预测软件股下跌日期。

三张因果情景卡不代表未来日期、周期长度或价格曲线。

操作后回到原话的条件：把真实产品贡献与融资热度、费用和规模分开；利润调整要核对被略去的成本，行为会反过来塑造信念，诚信与客户价值也不保证任何项目成功。

不能省掉的条件

指标有合法分析用途，不能一概当造假；机构赞誉和心理故事有时点，行业进步也不保证投资价值。

试着判断一次。

换一个场景检验这条机制

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芒格之道

下编／2020年每日期刊股东会讲话 · PDF第697—702页

本篇为所收录2020年讲话的原创研习。编者按属于事后整理，现场答问、个人回忆和价值判断分别说明；历史政策与公司状况不代表当前事实。

依据以上指定版本作原创中文研习，保留重要论点、案例与条件；可与原书对照阅读。